Pero el factor más importante detrás de la resiliencia de los mercados emergentes ha sido el mayor énfasis en la independencia del banco central.
Pero las autoridades de los mercados emergentes también merecen crédito. En particular, ignoraron sabiamente los llamados a un nuevo “consenso de Buenos Aires” sobre política macroeconómica y, en cambio, adoptaron las políticas mucho más prudentes propugnadas por el FMI durante las últimas dos décadas, lo que equivalía a un cuidadoso refinamiento del Consenso del FMI.
Una innovación notable ha sido la acumulación de grandes reservas de divisas para evitar crisis de liquidez en un mundo dominado por el dólar. Las reservas de divisas de la India, por ejemplo, ascienden a 600 mil millones de dólares, las de Brasil rondan los 300 mil millones de dólares y Sudáfrica ha acumulado 50 mil millones de dólares. Fundamentalmente, las empresas y los gobiernos de los mercados emergentes aprovecharon las tasas de interés ultrabajas que prevalecieron hasta 2021 para extender el vencimiento de sus deudas, dándoles tiempo para adaptarse a la nueva normalidad de tasas de interés altas.
Pero el factor más importante detrás de la resiliencia de los mercados emergentes ha sido el mayor énfasis en la independencia del banco central. El concepto, que alguna vez fue una noción académica oscura, ha evolucionado hasta convertirse en una norma global en las últimas dos décadas. Este enfoque, a menudo denominado “metas de inflación”, ha permitido a los bancos centrales de los mercados emergentes afirmar su autonomía, aunque a menudo asignan a los tipos de cambio mayor peso de lo que sugeriría cualquier modelo de metas de inflación.
Debido a su mayor independencia, muchos bancos centrales de mercados emergentes comenzaron a aumentar sus tasas de interés mucho antes que sus homólogos de las economías avanzadas. Esto los puso por primera vez a la cabeza de la curva en lugar de quedarse atrás. Las autoridades también introdujeron nuevas regulaciones para reducir los descalces cambiarios, como exigir a los bancos que igualaran sus activos y pasivos denominados en dólares para garantizar que una apreciación repentina del dólar no pusiera en riesgo la sostenibilidad de la deuda. Las empresas y los bancos ahora deben cumplir requisitos mucho más estrictos de presentación de informes sobre sus posiciones de deuda internacional, lo que brindará a las autoridades una comprensión más clara de los riesgos potenciales.
Además, los mercados emergentes nunca han aceptado la noción de que la deuda es un almuerzo gratis, lo que ha permeado profundamente el debate sobre política económica de Estados Unidos, incluso en el mundo académico. La idea de que el financiamiento del déficit sostenido no tiene costos debido al estancamiento secular no es producto de un análisis sobrio, sino más bien la expresión de una ilusión.
Hay excepciones a esta tendencia. Argentina y Venezuela, por ejemplo, rechazaron las directrices de política macroeconómica del FMI. Aunque esto les valió muchos elogios de los progresistas estadounidenses y europeos, los resultados fueron, como era de esperar, catastróficos. Argentina es un país rezagado en crecimiento que enfrenta una inflación galopante, que supera el 100%. Venezuela, después de dos décadas de gobierno autocrático corrupto, ha sufrido el colapso de la producción en tiempos de paz más profundo de la historia moderna. Evidentemente, el “consenso de Buenos Aires” estaba muerto a primera vista.
Es cierto que no todos los países que rechazaron el conservadurismo macroeconómico colapsaron. El presidente turco, Recep Tayyip Erdoğan, mantuvo el control sobre las tasas de interés a pesar del aumento de la inflación y despidió a todos los directores de bancos centrales que defendían aumentos de tasas. Incluso con una inflación acercándose al 100 por ciento y predicciones generalizadas de una crisis financiera inminente, el crecimiento de Turquía se ha mantenido sólido. Si bien esto demuestra que hay una excepción a cada regla, es poco probable que tales anomalías duren indefinidamente.
¿Seguirán siendo resilientes los mercados emergentes si, como se sospecha, el período de altas tasas de interés globales persiste en un futuro lejano, gracias al aumento del gasto en defensa, la transición verde, el populismo, los altos niveles de deuda y la desglobalización? Quizás no, y existe una enorme incertidumbre, pero su desempeño hasta ahora ha sido nada menos que notable.
Proyecto Unión.
Kenneth Rogoff, ex economista jefe del Fondo Monetario Internacional, es profesor de Economía y Políticas Públicas en la Universidad de Harvard.
